前SEC、CFTC官员呼吁“轻触式”监管，把90万亿美元加密永续合约带回美国

加密衍生品市场最大的矛盾不是需求不存在，而是需求被监管成本赶到了海外。

在美国国会《CLARITY法案》因夏季休会而陷入立法僵局之际，美国证券交易委员会（SEC）和商品期货交易委员会（CFTC）仍在推进加密衍生品与托管规则的制定。一个由前SEC和前CFTC官员组成的两党团体近日提交公开评论信警告称：如果监管线条画错、合规负担过重，规模约90万亿美元的离岸永续合约市场将继续留在美国境外。

前官员联名发声：相似风险应受相似监管

这封评论信的签署者包括前CFTC主席克里斯·詹卡洛（Chris Giancarlo）、前CFTC委员布莱恩·昆滕茨（Brian Quintenz）和莎伦·布朗-赫鲁斯卡（Sharon Brown-Hruska）、前SEC委员史蒂文·沃尔曼（Steven Wallman）以及前SEC首席经济学家切斯特·斯帕特（Chester Spatt）。这个组合本身就带有跨党派色彩：詹卡洛是共和党籍、被加密行业称为“Crypto Dad”的前监管者，而斯帕特等人则来自SEC体系。

他们的核心主张是“相似风险应受到相似监管对待”，并强调重叠规则不应叠加额外的合规成本。这封信是对今年6月SEC与CFTC联合征求意见的回应——当时两家机构就互换（swaps）、证券型互换（security-based swaps）以及新型或新兴产品的定义与管辖边界公开征询意见。

“离岸的90万亿美元永续合约市场不是一个待解的谜题，而是一个等待合理美国规则手册的市场。”詹卡洛在接受Crypto In America采访时称，“如果我们把联邦监管校准到实际风险，而不是最大负担，流动性就会回到岸上。我们每等一年，把它带回美国就越难。”

这句判断点出了美国加密衍生品监管的核心困境：需求不会因监管而消失，只会因监管成本而迁移。永续合约作为加密市场交易量最大的衍生品品类，长期由离岸平台主导；若美国无法提供可预期的规则，交易量和清算风险将继续沉淀在境外。

监管线条之争：永续合约到底算期货还是互换

这场争论的焦点在于，现金结算的永续合约究竟应被定义为期货还是互换。这一分类直接决定产品归CFTC还是SEC管辖，也决定交易所需要满足什么样的注册、保证金、清算和报告要求。

永续合约与传统期货的关键区别在于没有到期日，交易者通过资金费率机制将合约价格锚定在现货价格附近。这种结构在加密市场大行其道，但在美国传统衍生品框架下并无完全对应的分类。多德-弗兰克法案第七篇（Title VII）将互换监管权在两家机构间拆分：CFTC管互换，SEC管证券型互换。但这条线在新型产品上一直模糊。

今年6月18日，CFTC与SEC发布联合征求意见公告（Release No. 33-11424、34-105735，File no. S7-2026-21），公开征询六大类议题，包括互换与证券型互换的定义及排除范围、混合互换的处理、新型或新兴产品的处理、管辖与解释问题、监管定义线条的澄清需求，以及替代合规的可能性。

CFTC主席迈克尔·塞利格（Michael S. Selig）在公告中表示：“今天的联合征求意见提供了一个机会，可以解决多德-弗兰克法案第七篇中长期存在的模糊性，这些模糊性抑制了公平竞争和负责任创新。”SEC主席保罗·阿特金斯（Paul Atkins）则表示，对第七篇定义问题（包括基于事件的产品）的澄清早已 overdue，通过真诚合作可以创造公平的竞争环境。公开评论期将在公告刊登于《联邦公报》后持续60天。

线条之争已经引发诉讼。CME于2026年6月18日向华盛顿特区联邦地区法院起诉CFTC主席塞利格及CFTC（案号1:26-cv-02157），要求撤销CFTC批准Kalshi上线比特币永续合约（BTCPERP）作为期货产品的命令。CME主张，CFTC将永续合约定性为期货而非互换，违反了《商品交易法》。据法律文件披露，Kalshi的永续合约在上线一周内交易量即突破10亿美元，这让CME感到竞争压力。

SEC托管规则重启：从“全面监护”转向减负

与衍生品线条同步推进的，还有SEC对托管规则的重写。上周，SEC已将针对投资顾问和投资公司的托管规则修订版提交白宫信息与监管事务办公室（OIRA）审查。

OIRA的在审数据显示，该规则的统一识别码为RIN 3235-AN46，名称为“Amendments to the Custody Rules”（托管规则修订），状态为拟议规则阶段，提交日期为8月25日。SEC的2026年监管议程称，该计划中的规则将澄清投资顾问和投资公司如何在委员会要求下托管加密资产，并删除其认为过时的条款负担。

这标志着与三年前截然不同的监管方向。2023年2月，在时任SEC主席加里·根斯勒（Gary Gensler）任内，SEC曾提出一项覆盖范围极广的“safeguarding”（资产保护）规则，拟将顾问托管要求从基金和证券扩展到几乎所有客户资产，包括加密资产。该提案遭遇JPMorgan、a16z以及美国小企业管理局等多方反对，最终于2025年6月被正式撤回。

目前新规的公开文本尚未发布，因此哪些机构有资格成为加密资产托管人、需要满足哪些具体控制要求，仍不清楚。SEC议程将拟议规则公告（NPRM）的目标时间定为2026年10月，但未列出法定截止日期。考虑到规则制定流程，正式规则落地更可能是一个2027年的事件。

托管规则的走向对机构资金入市尤为关键。现行规则要求注册投资顾问使用“合格托管人”（qualified custodians）保管客户资产，而加密资产的私钥控制、链上结算等特性，使传统托管框架难以直接套用。一套清晰的托管规则，被视为机构资金大规模进入加密市场的前提条件之一。

影响：监管套利窗口仍在，但方向正在改变

对加密交易所和衍生品平台而言，这两条监管线索指向同一个结论：美国正在从“全面限制”转向“校准风险”。如果互换与证券型互换的线条能够清晰化，叠加一套可操作的加密托管框架，部分原本流向离岸平台的永续合约流动性有望回流受监管的美国市场。

但这并非没有阻力。一方面，CME诉CFTC案显示，传统衍生品交易所并不乐见永续合约以“期货”名义绕过互换监管；另一方面，行业团体也在提醒，任何降低托管标准的修改都可能威胁投资者保护。监管者在吸引流动性和保护投资者之间的平衡，将决定这套框架的最终形态。

立法层面同样存在不确定性。《CLARITY法案》原计划在8月上旬完成关键程序以争取2026年通过，但参议院多数党领袖John Thune已表示，该法案恐难在夏季休会前获得通过窗口。若立法继续推迟，SEC和CFTC的行政规则制定将成为短期内塑造美国加密衍生品市场的主要力量。

后续观察

接下来值得关注的变量包括：SEC与CFTC联合征求意见的公众评论结果、CME诉CFTC案件的进展、SEC托管规则文本在10月前后是否如期公布，以及《CLARITY法案》在国会复会后能否为数字商品交易所建立明确的CFTC注册框架。

监管可以改变交易发生的地点，但不会消除需求或风险。前官员们的这封信，本质上是在提醒监管机构：规则制定的速度，本身就是一种竞争力。